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合加资源：持续成长的环保领军企业

（水业中国网上海工作站5月29日讯）08年5月参加了合加资源的交流会，就公司的经营情况、拟增发项目进行了沟通，我们认为增发可以延伸公司的固废业务产业链，提高公司竞争力和行业控制力，应该给予总体正面的评价。维持对该公司“审慎推荐-A”评级。

固废行业处于较高利润的早期发展阶段。我国工业危废、医疗废物及污泥产量逐步递增，此背景下政府的环保措施不断加强，“十一五”期间，国家计划对固体废弃物行业的投资达2600 亿元。当前国内固废市场政策尚不
完善、没有形成标准技术，市场份额有待瓜分，市场化进程已经开始，未来的市场空间巨大。

公司在综合处理细分领域有明显优势。公司引进了欧、美等国家在固体废弃物处置方面的先进工艺与设备技术，并在此基础上自主研发了多项专利技术和设备，掌握了城市生活垃圾、工业及医疗危险废弃物、城市污泥和电子垃圾处置的最前沿技术，成为国内固废综合处理细分领域的最强者。公司承接的北京阿苏卫和上海青浦垃圾处理工程成为国内垃圾综合利用处理的标志性项目。

向环保设备延伸产业前景看好。募集资金用于固废设备制造，将改变公司“单纯系统集成商”的角色，形成完善的产业链，逐步形成进口中高端产品的替代，加强公司在固废处置行业的竞争优势。项目投产后，形成年产各类环保设备162 台套的生产基地，年均利润总额1.2 亿元。

水务业务公司提供稳定现金流及稳定利润。05 年公司在包头、南昌新建污水处理厂，07 年收购宜昌三峡水务。预计这三个水务公司将在08 年相继投产，全部达产后将为公司新增不低于5000 万元的净利润，可为公司提供0.20 元/股（摊薄）以上的稳定利润。在集团支持下，湖北省可能还有一定的水务项目扩张，公司未来水务收益和现金流将稳步增长。

我们预计公司08-10 年仍能保持35%的增长。从未来发展来看，随着公司固废行业链条的延伸，固废业务是未来主营业务的核心，水务业务则提供稳定的现金流及利润。我们预计，公司采取长短搭配的发展战略，兼顾稳定发展和增长，将使公司净利润在05-07 年复合增长45%的基础上，继续保持不低于35%的增长率。

增发工作在推进之中。5 月初公司公告公开增发不超过3000 万股方案已经过会，目前在路演沟通阶段。

预计08-10 年每股收益为：0.54 元（增发摊薄）、0.73 元（摊薄）、0.95 元（摊薄）。净利润同比分别增长42%、35%和30%。

投资建议及评级。虽然公司从原先固废系统集成的轻资产业务转为设备制造的重资产业务，但增发可以延伸的固废业务产业链，提高公司竞争力和行业控制力，应该给予总体正面的评价。当前业务按08 年摊薄业绩25 倍PE 估值为13.5 元；10 年的增发项目业绩为0.52 元，其20 倍PE 估值为10.4 元，再以12%贴现两年得出当前价值为8.2 元，两者总计公司估值为21.7 元，我们维持对该公司“审慎推荐-A”评级”。

（来源：招商证券，作者：王旭东，上海供排水项目网helen编辑，2008年5月29日）